核心观点山西汾酒600809）作为清香型白酒龙头，历史可追溯至6000年前，以独特地缸发酵工艺构建品质壁垒，形成覆盖超高端、高端、次高端、腰部及大众市场的全价格带产品矩阵。青花系列2023年收入占比46%(青花20贡献超百亿)，玻汾2023年销量2亿瓶、营收超80亿元，双轮驱动格局显著。2024年省外收入占比达62%，通过“五码合一”系统降窜货率超50%，以“汾享礼遇”优化渠道。青花26填补次高端价格空白，玻汾稳占光瓶酒头部。未来依托品牌文化、全国化渗透及结构升级，有望持续扩大市场份额。摘要公司概况：清香白酒龙头，历史与工艺双壁垒山西汾酒是中国清香型白酒龙头，历史可追溯至6000年前的仰韶文化时期，凭借独特的地缸发酵工艺(如花椒水洗缸、年度饮缸维护菌群环境)和“汾酒136101酿艺体系”形成品质壁垒。公司构建了全价格带产品矩阵：高端以青花30及以上系列为主，定价千元价格带；青花20和青花25主打省外和省内次高端市场(终端价400-500元，2023年收入超百亿)、青花26(2024年推出，填补600元价格带空白)；腰部产品则以老白汾、巴拿马系列为主(100-300元，聚焦宴席市场)；最后还有定价50-60元的玻汾主攻百元以下大众市场，2023年销量超2亿瓶，贡献超80亿元收入。2024年经销商数量达4553家，省外收入占比提升至62%，全国化进入“深度扎根”阶段，海外市场覆盖50多个国家和地区。治理结构：股权稳定，激励驱动业绩增长山西省国资委通过汾酒集团控股56.65%，引入华润集团作为战略投资者(持股10.50%)，治理结构优化。2018年推出限制性股票激励计划，2023年三期考核目标均达成(营收增速、ROE等指标优于行业)，管理层与核心团队持股绑定利益。以张永踊为代表的管理层具备丰富一线经验，推动年轻化与专业化转型，2023年接任销售总后加速市场拓展。财务表现：收入利润双高增，盈利能力持续提升2020-2024年营收、归母净利润复合增速均超20%，2024年营收突破300亿元，利润排名行业前三甲。毛利率从2020年72%提升至2025年Q1的79%，归母净利率从22%提升至40%，受益于高端产品占比提升与费用管控(销售费用率从16%降至9%)。ROE长期维持30%以上，2024年为35.23%，虽因净资产扩张略有回落，但仍显著高于行业平均水平。行业竞争：次高端清香突围，光瓶酒龙头地位稳固。次高端市场：呈现“浓酱主导、清香缺位”格局，汾酒青花系列为唯一百亿级清香单品(2023年收入147亿元，占总营收46%)。青花26瞄准600元价格带，填补清香型空白，对标浓香型梦之蓝M6+等产品。光瓶酒市场：2023年规模1329亿元，汾酒凭借玻汾(市占率超20%)稳居头部，献礼版玻汾(109元)通过稀缺性策略推动结构升级，行业CR3仅25%，集中度提升空间大。清香型趋势：2019-2023年市场份额从11%提升至15%，汾酒以超300亿规模引领品类增长，产能收缩下通过提价与品质升级实现量减价增。竞争优势：品牌、产品、渠道三维协同品牌方面，汾酒有五届“国家名酒”、巴拿马金奖、开国大典用酒等荣誉加持；提出“中国酒魂”定位，通过封藏大典、抖音挑战赛等推动品牌年轻化，大力投入销售费用强化市场认知。产品方面，以高端青花为矛，低端玻汾为盾，攻守兼备。在省内市场具备绝对优势，次高端与中端市占率超60%，高端市场以青花30复兴版差异化竞争。在省外市场，实施“三步走”战略，2024年环山西、华东、华南成为十亿级市场，省外收入占比62%。渠道方面，公司渠道运作能力突出，“汾享礼遇”模式优化经销商激励，2024年省外经销商3718家，长江以南市场增速超30%。风险分析省外市场拓展不及预期。山西汾酒公司目前战略是全国化扩张，如果山西汾酒在省外的扩张尤其是长江以南地区不及预期，可能会影响汾酒的业绩表现。产品升级不及预期。山西汾酒公司目前主攻青花系列等的高端产品，如果因为行业发展放缓等原因导致这一产品发展受限，将严重影响山西汾酒的收入增长和利润水平。食品安全风险。近年来，食品安全问题始终是消费者的关注热点，公司作为食品生产企业，生产销售各环节均涉及食品质量安全。盈利预测预计2025-2027年公司实现收入396/436/484亿元，实现归母净利润136/151/169亿元，对应PE为16X/15X/13X，维持“买入”评级。
事件：公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年全年实现营业收入318.02亿元，同比增加22.42%；实现归母净利润40.63亿元，同比增加31.42%；实现扣非归母净利润39.92亿元，同比增加26.89%，25Q1实现营收84.11亿元，同比+15.29%，环比+2.9%；归母净利润为10.39亿元，同比+0.47%,环比+26.79%；实现扣非归母净利润10.07亿元，同比-0.73%，环比+16.35%。一季度产销提升，业绩稳健发展。2025年Q1公司轮胎产品实现营业收入80.90亿元，同比+16.37%，实现销量1937.39万条，同比+16.84%，受产品结构变化等因素影响，自产自销的轮胎平均价格同比-0.40%，环比-2.35%。公司天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝帘线四项主要原材料的综合采购价格同比增长4.51%，环比下降7.94%。公司轮胎业务销量上增速较为明显，产品价格持平，原材料端有所承压，使得一季度业绩平稳发展。海外基地推进布局，液体黄金品牌提升。公司也是中国首家在海外建厂并最早在海外两个国家拥有规模化轮胎生产基地的轮胎企业，这种前瞻性战略布局已成为公司应对国际贸易壁垒的重要手段。公司目前已在中国的青岛、东营、沈阳、潍坊及海外的越南、柬埔寨建有轮胎生产基地，并正在推进墨西哥、印度尼西亚等生产基地的建设。截至目前，公司共规划年生产2,765万条全钢子午胎、1.06亿条半钢子午胎和44.7万吨非公路轮胎的生产能力。公司研制的液体黄金轮胎经T?VS?D等国际权威第三方检测机构测试，半钢胎和全钢胎分别达到欧盟标签法规和中国橡胶工业协会《轮胎分级标准》的最高等级，打破了行业“魔鬼三角”难题，是轮胎领域“里程碑”式原始创新技术盈利预测和投资建议：我们看好公司液体黄金渗透率逐步提高，预计公司2025~2027年归母净利润为42.06/50.01/59.45亿元折合EPS分别为1.28，1.52，1.81元，目前股价对应PE估值分别为9.64，8.11，6.82倍，维持“买入”投资评级。风险提示：原材料价格大幅波动、产能建设进度不及预期、贸易摩擦加剧、宏观经济增长不及预期等风险。
投资亮点再次覆盖顺丰控股002352）给予跑赢行业评级，目标价51.87元，对应2025年7.7xEV/EBITDA，首次覆盖顺丰控股(06936)给予跑赢行业评级，目标价50.37港元，基于2025年7.0xEV/EBITDA。我们看好公司在网络布局逐步完善的基础上整合资源降本增效，同时内部激活经营驱动收入增长，内需伴随消费支持政策出台有望改善，提供潜在弹性。理由如下：亚洲是全球最大、增速最快的物流市场。根据Frost&Sullivan，亚洲是全球最大(占46%，2023年数据)且增长最快的物流市场；以2023年收入衡量，顺丰在快递、零担快运、第三方同城配送、国际业务方面处于亚洲第一的领导地位，我们认为凭借其完善的物流网络、直营模式和高端品牌、多元化的产品布局，有望继续在各行业客户、不同消费场景和区域(国内/出海)上赢得客户，帮助客户降物流成本、提供应链效率。公司经营杠杆逐渐显现:随着网络布局完善和投入节奏更精准把控，在保持产品竞争力和收入增长基础上，公司资本开支占收比持续下降(2021年13.9%到2024年3.8%)，带来整体产能利用率改善和业绩能见度提高。基准情形下我们预计2024-2026年，公司速运及大件、国际供应链、同城三大业务分部收入复合增长分别为9%、3%(考虑关税等因素谨慎假设)、19%，毛利率年均提升0.4ppt。公司持续提升产品时效(如推出并扩大半日达产品覆盖面)、增强员工激励，伴随着内需支持政策出台，我们认为内需如果出现持续改善，则顺丰有望从中受益。我们与市场的最大不同？顺丰过去的经营和盈利波动源于物流网络铺设过程中产能投入周期与需求周期的不匹配，当前已经进入收获期，在海外不进行大规模重资产投入或大额收购的前提下，周期波动性明显减少。潜在催化剂：公司运营效率提升，自由现金流稳步改善，常态化分红比例在2024年提升至40%，包含分红和回购的总股东回报未来或仍有上升空间。盈利预测与估值我们预计公司2025-2026年EPS分别为2.35元和2.74元，CAGR为16%，2025-2026年公司EBITDA分别为人民币362亿元和404亿元。当前H股对应于2025年5.5xEV/EBITDA，参考国际可比同行(UPS、FedEx、DHL)平均7.1倍，我们给予顺丰港股7.0倍，目标价50.37港元，较当前股价有30%上涨空间；当前A股交易于2025年6.5xEV/EBITDA，考虑到A股相对更高的风险偏好，给予顺丰A股7.7倍，目标价51.87元，较当前股价有20%上涨空间。风险需求增长低预期；竞争格局反复；燃油、人工成本大幅上涨；海外政策风险；服务中断。
我们认为问界M8的热销对于问界品牌有着深远的意义，区别于常见的产品思路，问界M8与M9起售价差高达11万元、却尺寸相似，通过外形和配置的区隔实现双爆款的成绩，再次体现公司与华为产品定义能力、对市场竞争的前瞻性判断。M8受益于M9的口碑，却又在热销后再次巩固M9的影响力，同时帮助问界品牌继续触达大众、丰田、本田等合资品牌用户基盘。展望后续，我们看好魔方平台后续产品的销量表现，以及多款产品量产所带来的利润弹性。上调目标价至169元(原为165元)，重申“买入”评级，重点推荐。
迈瑞医疗300760）于近期举行投资者日，重点介绍了公司设备业务的数智化转型及流水型业务的拓展战略，致力于构建覆盖全科室的“设备+IT+AI”和“设备+耗材”整体解决方案。核心亮点包括：1)三大产线基于IT+AI技术构建数智医疗生态。2)持续拓展业务边界，丰富流水型业务布局，为长期增长提供支撑。生命信息与支持业务：公司以设备为载体，通过“瑞智联”设备数据中台整合信息，构建患者数字画像，并利用AI专科智能体赋能临床诊疗。未来还有望形成辅助决策与医疗设备的反馈回环。公司的AI医疗布局主要聚焦急诊、手术和重症，启元重症大模型已在24年12月发布，预计今年可完成超30家医院的装机。25年底，公司预计将发布麻醉垂类大模型，急诊、心血管、超声和检验的专科大模型也有望在未来1-2年内陆续发布。我们认为，IT+AI业务发展周期较长，短期内难以产生实质收入贡献，但长期将进一步提升产品性能，以更优质的解决方案赋能临床，从而增强产品粘性和竞争力。超声业务：公司的全栈全景超声AI智能解决方案可提升检查效率和诊断质量。以NeuwaA20的妇产智能解决方案为例，可覆盖孕期全周期筛查及产前诊断，通过1)自动测量等提升检查效率，2)图像自动获取、切面质量评分等赋能质控，3)远程解决方案和AI训练模型等功能可助力基层医生能力提升。展望未来，公司的超声垂类大模型将优化扫描策略和工作流，实现智能撰写与质控。体外诊断业务：自动化流水线是IVD业务高端突破的尖刀，2024年全球新增装机超200套。我们预计，2025年流水线套。完善的IVD布局支持公司的多学科流水线全面自产，因此具备成本与迭代效率优势。例如，公司有望在25-26年相继推出MT8000迭代版本和面向基层/急诊的紧凑型流水线。化学发光试剂方面，通过整合海肽生物的SEMS和高亲和力抗体开发等技术，公司加速追赶进口品牌，计划年增至少15项化学发光项目，并在心肌(如心肌长肌钙蛋白复合物)、激素(如HCG、PRL和E2/Testo/Prog)检测项目实现突破。此外，公司持续拓宽IVD领域新业务。2025年6月，全自动核酸检测一体机MN2880发布，聚焦于门急诊场景，可与血球、生化等优势项目协同。公司的临床质谱也在研发中，未来或将与流水线业务融合创新。新兴业务：公司流水型业务主要聚焦于介入治疗、微创治疗和IVD。介入治疗领域方面，除心血管外，公司还将在呼吸、泌尿等领域全面布局治疗设备、导航设备及相应耗材，构建泛介入治疗生态。至于微创治疗领域方面，依托腔镜系统、能量平台、手术器械研发经验，公司将布局手术机器人，剑指世界一流水平。维持买入评级，目标价272.90元人民币。我们认为，数智化转型将助推公司的全球高端突破，而新兴业务的高速发展将驱动业绩增长。因此，我们小幅上调公司盈利预期，并基于9年的DCF模型，上调目标价至272.90元人民币(WACC：9.2%，永续增长率：3.0%)。
事件：6月9日，海光信息发布公告《换股吸收合并曙光信息产业股份有限公司并募集配套资金暨关联交易预案》，海光信息将以换股吸收合并中科曙光603019）。交易完成后，海光信息为存续公司，中科曙光中止上市。根据公司公告，本次换股的中科曙光股票为14.63亿股，按照换股比例1:0.5525计算，海光信息为本次换股吸收合并发行的股份数量合计为8.08亿股，考虑到曙光所持有的约6.5亿股，海光信息仅稀释约6.8%的股份。中科曙光24年归母净利润19.11亿，去除海光投资收益后归母净利润13.71亿，本次吸收合并同时包括中科曙光旗下包括曙光数创在内的资产。看好收购带来的协同效应，海光信息有望从芯片单一业务转向完整国产算力生态解决方案。合并前双方在股权和业务上已有深度合作，海光信息专注高端CPU/DCU芯片设计，中科曙光在服务器、存储等领域具备系统集成能力，本次收购我们预计会在业务协同上更加顺畅，降低因为不属于同一家公司带来的摩擦成本，打造“芯片-硬件-软件”全栈布局，覆盖从底层芯片到终端应用的完整链条，形成国产算力生态闭环。1、异议股东收购请求权是什么？根据公告，海光信息异议股东收购请求权价格为海光信息定价基准日前一个交易日的收盘价，即136.13元/股。若股价后续低于136.13元，异议股东可以将股份卖回公司。2、解禁未来的节奏是否有变化？根据公告，目前六大股东已就减持计划签署承诺函，自出具之日起至本次交易换股完成期间，将不以任何方式减持所持有的海光信息股份，亦无任何在此期间内减持海光信息股份的计划。考虑国泰君安与海通证券合并情况，我们认为短期内出现大规模减持的可能性较低。3、海光信息主业景气度是否有变化？今年信创2.0节奏看，党政/行业信创均有望加速，市级以上党政信创2023年开始信创产业进入区县下沉+行业拓展的2.0阶段。规模看，党政和重点行业信创2.0阶段的替换量接近1.0阶段的9倍。我们认为，海光信息作为国产算力龙头，收购中科曙光后协同效应下有望受益信创高景气度。盈利预测：暂不考虑本次吸收合并，考虑到信创景气度提升以及公司24年业绩超预期，我们上调盈利预测，预计25-27年实现营业收入151.86/208.42/265.28亿元，归母净利润实现36.00/53.26/69.22亿元(原预测为25-26年29.54/37.97亿元)，维持“买入”评级。风险提示：本次交易发生方案调整或被暂停、中止、取消的风险，本次交易无法获得批准的风险，强制换股的风险天博体育赛事推荐天博体育赛事推荐
